天风证券：黄金的牛市或还没完毕，黄金储藏办理比以往任何时候都更具现实意义！持续保持多头思路

天风证券发布研报称，现在地缘政治和金融环境变得日益扑朔迷离，黄金储藏办理比以往任何时候都更具实践意义。跟着对全球加增关税从“竞选纲要”或许逐步变为实践，去美元化和地缘政治改变烈度连续是基准假定，央行在黄金储藏上的心情短时间产生改变的概率也是相对较低的。作为本轮黄金牛市最重要的驱动力现在没有看到回转乃至削弱的痕迹，黄金应该持续保持多头思路。

天风证券首要观念如下：

本年黄金连续了2022年四季度至今的牛市。年内金价同比增幅从前一度超越45%，上一次金价呈现如此起伏的上涨仍是在2011年美联储量化宽松时期。近期，在美国大选尘埃落定的催化下，黄金在包含大选周在内的7个买卖日下跌了5.3%，创下2022年3月以来的跌幅记载（7个买卖日涨跌幅）。因而商场开端忧虑黄金的牛市是不是完毕了。

要回答这个问题首先要弄清楚这一轮黄金牛市的首要驱动力。该行在这轮牛市开端时就判别央行的黄金储藏回补是需求的首要增量，在这两年也逐步得到验证。

该行此前说到实践利率和VIX的两因子模型前史上对黄金价格的解说力很强，但在2022年失效了，由于央行黄金储藏创下新高支撑了金价走势。Vix和实践利率构成的两因子模型表现黄金短期是危险讨厌型财物，中期是钱银在产品中的影子。模型疏忽了金价的长时间定价标准，代表的是对全球信誉钱银系统的深层忧虑。

该行选用央行每年黄金储藏的增量来署理这种长时间忧虑，在年度的频率上从头构建了实践利率和央行黄金储藏的两因子金价拟合模型（由于是年度数据，VIX作为短期定价标准不予考虑）。成果发现，新的两因子模型也能解说金价80%以上的动摇，且两个解说变量也都十分明显（P值为0）。

次贷危机至2021年的前史中，实践利率的大方向是下降的，一起央行的黄金储藏是添加的，两者对金价的驱动都是正向的。直到2022年实践利率对金价的驱动和实践违背，商场才意识到央行的黄金储藏改变或许也是金价的重要定价要素，实践利率对金价的解说力或许被高估了。

本年国际黄金协会发布的黄金储藏季度数据较上一年同期有所下滑，前三季度央行储藏添加累计同比下降17%，少增了140吨。一起，我国央行作为2023年购买黄金储藏添加最多的国家，从本年5月开端暂停增持，到11月又从头买入。这导致从年中开端，商场普遍认为本年央行购买黄金的速度开端放缓。

另一方面，模型中的别的一个因子——10年期美债实践利率，本年年初至今也震动上行，从上一年底的1.72%上升至当时的2.07%（截止11月22日）。两个因子对金价的驱动形似都是利空的，金价却从上一年底的2063美元上涨至当时的2632.66美元。

该行的模型引进实践利率作为定价因子首要是看中了其表征的金融特点，当下金融特点首要是驱动组织的出资行为。

本年黄金ETF产品规划连续了上一年的下降态势，阐明组织出资需求仍在削弱。这与本年金融特点小幅恶化的趋势是共同的，但相较上一年ETF规划少减少了163吨。这是由于本年除了金融特点之外，部分的出资组织依据本年大选等地缘政治要素改变带来的避险心情少减持了部分黄金，这部分需求在大选后有所削弱但现在现已企稳，后续的改变要视地缘政治的改变状况而定。

另一个要素是央行购买，这个变量其实一直都存在数据频率不高且质量不高的问题。

其实，仅仅去调查央行的财物负债表来判别储藏的改变是比较困难的，能够说央行财物负债表上的黄金持仓改变仅仅储藏的一部分：以国际黄金协会的数据为例，2023年按月发布的162个国家及区域的央行黄金储藏归纳添加仅为361.4吨，而在全年的数据口径下，全球国家储藏添加为1，049.1吨，这中心相差的688吨便是不在月度发布的央行财物负债中显现的储藏改变。

那么没有在高频央行财物负债表中列示的官方需求又能从哪里得到呢？

在国际黄金协会的季度平衡表中，本年前三季度，需求上升最多的分项是场外及其他需求（OTCand Other），较上一年前三季度上升190吨。依据国际黄金协会的数据库界说，这个数字是用于配平供需平衡表的，能够理解为黄金供应减去显性需求（居民需求+央行购买）之后的“残差项”。尽管单纯看表中本年前三季度央行购买这一项是比上一年少买140吨的，但其实与居民不相关（出资+消费+工业运用）的需求总量本年还添加了50吨。

危险提示：全球科技周期超预期上升，全球经济增加超预期，地缘政治危险超预期。

来历：新浪网